客户上周带了张纸来，上面画了三个方框：指增、中性、CTA，中间空着一个问号。他问的是，这三只产品各配多少。
我说，这个问号先不该问我。得先看清这笔钱的性质。
他愣了一下，说钱就是钱。我说不一样。同样一笔钱，如果是三年内要动用的，跟十年都不会碰的，能装的东西完全不同。前者经不起一轮完整的回撤，后者反而怕拿得太保守。还有一个问题得摊开讲：亏到什么程度，你会开始睡不着、开始想赎回。这个数字客户自己往往说不准，但说个大概也行——因为它决定了组合里最难受的那一段会有多难受。
这三类产品的钱，来源本来就不一样。指增赚的是指数加上超额，超额那部分要靠模型在几千只股票里挑，但它的波动是跟着市场走的，指数跌的时候它不客气。中性赚的是超额减去对冲成本，跟指数的关系被削掉了大半，可它对超额环境很敏感——超额难做的季度，它也会难受，只是难受的样子不同。CTA赚的是商品的方向性趋势，和股市基本不同步，趋势明朗的年份舒服，来回震荡的年份就是磨人。
客户听到这里插了一句：那我三样都买一点，是不是就比较稳了。
这句话我听过太多次。三样都买，不等于风险被摊平。得看它们在同一段时间里是不是真的一起难受，还是一起舒服。有些年份里，指数跌、超额也难做、商品还没走出趋势，三样一起不好看，这时候所谓的分散只是一张纸面上的表格。反过来，真正有用的分散，是在某一样很难受的时候，另一样还能站着。
我一般会问客户三个问题，按顺序问。这笔钱最晚什么时候要用；能接受账户在某一年里出现多大的回撤而仍然不动手；以及这笔钱是家里唯一的机动资金，还是闲出来的那一块。三个问题答完，比例其实自己就浮出来了，我只是帮他把这个数字说出来。
这也是我不太愿意直接给比例表的原因。同一张表给两个家庭，一个拿得住三年，一个第三个月就赎回，结果天差地别。产品是标品，钱是有性格的。
还有一件常被忽略的事，是业绩报酬和锁定期的叠加。这类策略的超额要靠时间发酵，锁定期短的、随时能进出的，往往在最难受的那一段被赎回，管理人也没办法在低位把仓位铺开。所以流动性条款不是合同里的附件，它本身就是策略能不能跑出来的前提。看产品的时候，我习惯把赎回条款和超额来源放在一起看，而不是分开看。
写到这里，绕回客户那张纸。三个框还在，问号我也没给他填数字。我给的是另一句话：先定你能接受的最难受的一段，再倒推装什么、装多少。
他没立刻说话，把纸收起来了。过了两天他发消息来，说想清楚了，这笔钱五年不用，回撤到某个数他会心疼但不会卖。我觉得这句话比任何比例表都值钱。
一家私募的模型再精密，也算不出客户在某个深夜会不会点赎回。那一步只有持有人自己算得清楚。
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